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10/04/2020
Diritto Bancario & Finanziario - Diritto del Mercato dei Capitali

Green Bond e Green Loan: quando la finanza può dirsi “verde”

In un momento in cui l’attenzione di tutti è catalizzata dalla pandemia del COVID-19, affrontare il tema della “green finance” potrebbe apparire di scarsa attualità. In realtà, da più parti si richiede che, passata l’emergenza, nella “ricostruzione” postvirus, venga riconsiderato il paradigma dello sviluppo economico in chiave ESG, favorendo investimenti responsabili che tengano conto del loro impatto ambientale (E di Environment) e sociale (S di Social), e che promuovano un miglior governo societario (G di Governance)[1]. D’altro canto banche d’affari e grandi investitori internazionali sembrano convinti, guardando oltre la contingenza, che questi investimenti saranno il trend del prossimo decennio[2].

Per affrontare il tema degli investimenti volti mitigare il cambiamento climatico ovvero a consentire gli adeguamenti necessari a tale cambiamento (E di Environment) può essere utile prendere le mosse dall’Accordo adottato alla conferenza sul clima di Parigi (COP21) e siglato nel dicembre 2015 da 195 paesi. Tale accordo si pone tra gli altri, l’obiettivo di stimolare l’afflusso di capitali privati nei settori della green economy e promuovere lo sviluppo di una finanza eco-sostenibile ed a tale obbiettivo ha dedicato una disposizione ad hoc. L’art.2, comma 1, prevede infatti che l’Accordo miri a “rafforzare la risposta alla minaccia mondiale posta dai cambiamenti climatici” tra l’altro “rendendo i flussi finanziari coerenti con un percorso che conduca a uno sviluppo a basse emissioni di gas ad effetto serra e resiliente al clima[3]”. Ciò dovrà realizzarsi attraverso l’offerta di prodotti finanziari che contribuiscano allo sviluppo di un’economia a basso impatto ambientale.

Un ruolo centrale è assunto quindi dal coinvolgimento del settore privato. Nella proposta per un Green Deal europeo adottata dalla Commissione Europea l’11 dicembre 2019 si riconosce che “il settore privato sarà determinante per finanziare la transizione verde” e che “servono segnali sul lungo periodo per indirizzare i flussi finanziari e di capitale verso gli investimenti verdi ed evitare gli attivi non recuperabili.[4]

Si utilizza il termine green loans e green bonds per indicare gli strumenti del mercato creditizio e dei capitali che sono emessi allo scopo di finanziare progetti “green” aventi un impatto positivo per l’ambiente[5].

Vale la pena sin da ora evidenziare che una definizione univoca e vincolante di green loan e green bond non è attualmente rintracciabile a livello nazionale, eurounitario o internazionale, in quanto le numerose iniziative[6] promosse da organismi pubblici o privati in questo settore si sono – almeno per ora – arrestate al livello di mere raccomandazioni, la cui attuazione avviene su base volontaria.

Tra tali iniziative le più importanti in tale contesto paiono essere state intraprese dalla Loan Market Association (o anche “LMA”) e dall’International Capital Market Association (o anche “ICMA”), la cui attività ha condotto alla pubblicazione, rispettivamente, dei Green Loan Principles e dei Green Bond Principles.

Con riferimento al più attivo mercato dei green bond, allo stato attuale le linee guida redatte dall’ICMA costituiscono lo strumento maggiormente utilizzato nel mercato obbligazionario, inclusa Borsa Italiana[7], per l’emissione di green bond: per fare un esempio, ENEL ha utilizzato i Green Bond Principles per qualificare come verdi i tre bond collocati di recente sul mercato europeo per un totale di 3,50 miliardi di euro[8].

In una direzione diversa sembra invece muoversi l’Unione Europea, che mira alla creazione di un quadro legislativo vincolante in materia di finanza sostenibile.

Il primo passo in questa direzione è stato fatto nel marzo 2018, con l’adozione da parte della Commissione Europea di un piano onnicomprensivo per la promozione della finanza sostenibile (Action Plan on sustainable finance[9]). Il più importante tra gli obiettivi promossi dalla Commissione è la creazione di un sistema unificato di classificazione delle attività sostenibili (c.d. Tassonomia) valevole per tutti gli Stati Membri, che chiarisca cosa è green da un punto di vista economico.

L’armonizzazione dei criteri per la classificazione delle attività sostenibili costituisce un elemento essenziale per sostenere ed incentivare il flusso di capitali in tale settore, permettendo agli investitori di beneficiare di una maggiore trasparenza informativa, con la conseguente diminuzione dei costi necessari per comparare le opportunità di finanziamento green presenti nei diversi Stati Membri. Inoltre, la Tassonomia riduce la frammentazione del mercato unico e costituisce un incentivo per le imprese ad adattare uniformemente il proprio modello di sviluppo per renderlo eco-sostenibile, favorendo una maggiore attrazione degli investimenti dedicati a questo settore. Da ultimo, un sistema unico di classificazione tutela anche la leale concorrenza tra imprese riducendo il rischio di green-washing, ossia la pratica di classificare come ecologiche attività economiche che non lo sono.

A tale scopo, la Commissione ha istituito il Technical Expert Group on sustainable finance (in breve, “TEG”), il cui lavoro ha condotto alla stesura di una prima bozza di “EU Green Bond standard[10], ossia delle linee guida – per ora anch’esse di carattere non vincolante – per l’emissione di European Green Bond. Si tratta di obbligazioni i cui proventi sono destinati esclusivamente al finanziamento o rifinanziamento, in tutto od in parte, di nuovi o già esistenti Green Project, ossia progetti che contribuiscono al perseguimento degli obiettivi ambientali indicati nella Tassonomia.

Infine, il 18 dicembre 2019 il Consiglio ed il Parlamento Europeo hanno raggiunto un accordo – per ora meramente politico – su una proposta di Regolamento per la definizione di una Tassonomia europea (proposta COM/2018/353 final[11], o anche il “Regolamento Tassonomia”).

L’Azione dell’ICMA: i Green Bond Principles

In assenza di criteri vincolanti per la classificazione delle obbligazioni verdi, un ruolo chiave nello sviluppo del settore è stato assunto dai Green Bond Principles[12] redatti dall’ICMA, la cui adozione avviene su base volontaria da parte del singolo emittente.

L’ICMA definisce green bond i prestiti obbligazionari di qualunque tipo i cui proventi sono utilizzati esclusivamente per finanziare o rifinanziare, in tutto o in parte, nuovi o già esistenti “Green Project”, e le cui caratteristiche rispettano i quattro Principi, ossia:

  • Uso dei Proventi (in inglese, Use of Proceeds);
  • Processo di Selezione e Valutazione del Progetto (in inglese, Process for Project Evaluation and Selection);
  • Gestione dei Proventi (in inglese, Management of Proceeds); e
  • Reporting (in inglese, Reporting).

 

Il primo Principio: Use of Proceeds

Il primo principio che deve essere rispettato da un’obbligazione verde è quello della destinazione dei proventi derivanti dall’emissione del prestito ad investimenti in Green Project, con ciò intendendosi quei progetti che perseguono il raggiungimento di uno dei cinque obiettivi ambientali indicati dai Green Bond Principles, ossia:

  • la mitigazione del cambiamento climatico;
  • l’adattamento al cambiamento climatico;
  • la conservazione delle risorse naturali;
  • la preservazione della biodiversità; e
  • la prevenzione ed il controllo dell’inquinamento.

I Green Bond Principles individuano inoltre un elenco esemplificativo e non esaustivo di categorie di Green Project, (come lo sviluppo delle energie rinnovabili, il miglioramento dell’efficienza energetica, il controllo e la prevenzione dell’inquinamento, l’uso e la gestione delle risorse naturali in modo ecosostenibile, gli investimenti in trasporti a zero-emissioni, l’adattamento al cambiamento climatico etc.) specificando che tra i Green Project possono annoverarsi anche gli investimenti relativi o comunque connessi a questi ultimi, come le spese in ricerca e sviluppo.

Assumendo un ruolo centrale l’investimento in Green Project è necessario individuare le caratteristiche tecniche dei progetti e quali obiettivi ed attività possano considerarsi eco-sostenibili. Per espressa scelta dell’ICMA, un’individuazione approfondita delle attività eco-sostenibili è rimessa alle tassonomie elaborate da altre autorevoli organizzazioni internazionali operanti nei settori della finanza verde, tra cui la European Investment Bank, la Climate Bond Initative ed il Technical Expert Group on sustainable finance istituito dalla Commissione Europea[13].

La definizione di green bond è dunque “funzionale”, in quanto dipende dal tipo di progetto finanziato, mentre non assumono rilievo le caratteristiche del singolo emittente[14].

Il secondo Principio: Process for Project Evaluation and Selection

Tra gli obiettivi dei Green Bond Principles vi è poi quello di incentivare il raggiungimento di un elevato livello di trasparenza nel processo di selezione e successivo sviluppo dell’investimento green da finanziare, a beneficio ultimo dei sottoscrittori del bond.

Una volta che l’emittente ha individuato le attività in cui investire i proventi derivanti dall’emissione del bond e gli obiettivi ecosostenibili da raggiungere, è necessario che siano resi noti ai potenziali sottoscrittori i criteri attraverso cui l’emittente ha qualificato il proprio progetto come green, attraverso un’informativa ad ampio spettro che collochi il progetto all’interno della generale politica ambientale dell’emittente.

In questa fase, un ausilio nel processo di valutazione della sostenibilità ambientale del progetto può essere fornito dai revisori esterni[15]. Il loro coinvolgimento, pur non essendo un requisito necessario dei green bond, viene tuttavia incoraggiato dall’ICMA e richiesto espressamente per la quotazione in alcuni mercati obbligazionari, tra cui Borsa Italiana[16].

I Green Bond Principles individuano diversi tipi di revisione esterna: (i) la c.d. Second Party Opinion, consiste nel giudizio reso da un esperto indipendente circa la conformità del progetto (o anche, più ampiamente, dell’intera politica di investimenti dell’emittente) rispetto ai quattro Principi; (ii) la Verification consiste nella valutazione di conformità di alcuni aspetti del Progetto (l’uso dei proventi, le modalità di reporting, le caratteristiche degli asset coinvolti, ecc.) rispetto ad uno o più criteri di valutazione; (iii) la Certification valuta il green bond rispetto ad uno standard generalmente riconosciuto (ad esempio, lo standard ISO 14030 che è in corso di elaborazione); infine (iv) lo Scoring o Rating, che viene fornito da esperti indipendenti altamente qualificati (come le agenzie di rating) i quali emettono il proprio giudizio in base ad una metodologia di scoring.

Il terzo ed il quarto Principio: Management of Proceeds e Reporting

Una volta che il prestito obbligazionario è stato sottoscritto e versato, i Green Bond Principles richiedono che sia garantito agli investitori un elevato livello di trasparenza circa le modalità di utilizzo dei fondi raccolti e l’andamento delle attività oggetto dell’investimento.

A tal fine, deve essere in primo luogo garantita la tracciabilità delle somme raccolte dagli investitori. Il Principio Management of the Proceeds richiede che l’emittente predisponga adeguati processi interni (anche attraverso uno o più conti a ciò dedicati) per tenere costantemente traccia dell’utilizzo dei proventi raccolti, e della percentuale di questi allocata su ciascun Green Project legato all’emissione.

Quest’attività, oltre a garantire un efficiente gestione dei fondi raccolti, è funzionale all’attuazione del Reporting, al fine di mantenere e rendere tempestivamente disponibili ai sottoscrittori – ove necessario e comunque con frequenza almeno annuale – informazioni aggiornate circa l’uso dei proventi.

E’ richiesta infatti la redazione di un report annuale[17], da predisporsi in base a criteri sia qualitativi che quantitativi, che deve contenere diverse informazioni sullo sviluppo dei Green Project quali, ad esempio, la percentuale dei proventi che viene destinata a ciascun Green Project (o ad uno specifico portfolio di attività), i criteri di allocazione dei medesimi, una valutazione ex-ante dell’impatto ambientale atteso per ciascun anno e per l’intera durata dell’investimento[18].

L’Azione dell’LMA: i Green Loan Principles

Sul lato dei finanziamenti green alle imprese, l’LMA ha elaborato i Green Loan Principles[19], la cui struttura riprende in larga parte quella dei Principi ICMA.

I Green Loan Principles definiscono Green Loan i finanziamenti di qualunque tipo i cui proventi sono utilizzati esclusivamente per finanziare o rifinanziare, in tutto o in parte, nuovi o già esistenti “Green Project[20]. Come per i Green Bond, anche i Green Loan devono rispettare i quattro Principi, con alcune specificazioni volte ad adattarli alla struttura dei finanziamenti:

  • Uso dei Proventi (Use of Proceeds): la documentazione contrattuale dovrà contenere una descrizione appropriata delle attività sostenibili cui è destinato il finanziamento e, per i finanziamenti strutturati con più linee di credito, si prevede la possibilità di qualificare come green una o più delle tranches rese disponibili;
  • Processo di Selezione e Valutazione del Progetto (Process for Project Evaluation and Selection): la documentazione da fornire alle banche in sede di strutturazione del finanziamento dovrà comprendere anche l’individuazione degli obiettivi ecosostenibili da raggiungere, nonché i criteri attraverso cui il borrower ha qualificato il proprio progetto come green, assieme ad una informativa più ampia circa la propria politica ambientale. Anche l’LMA si limita a raccomandare il ricorso ad un revisore esterno[21];
  • Gestione dei Proventi (Management of Proceeds): anche per i Green Loan, va garantita la tracciabilità delle somme erogate, predisponendo conti dedicati ed adeguati processi interni. In sede di strutturazione del finanziamento, potrebbe essere richiesta l’apertura di uno o più green account dove accreditare le somme del finanziamento; e
  • Reporting (Reporting): il borrower deve rendere tempestivamente disponibili ai finanziatori– ove necessario e comunque con frequenza almeno annuale – informazioni aggiornate circa l’uso delle somme erogate, la loro allocazione e lo sviluppo dei progetti, assieme ad una valutazione dell’impatto ambientale atteso.

I Green Loan Principles trovano applicazione anche per i finanziamenti concessi mediante linee di credito revolving, con la necessità di approntare i dovuti accorgimenti per garantire che la destinazione delle somme ai progetti sia adeguatamente documentata e tracciata. I Green Loan Principles, inoltre, rimettono alle parti il compito di determinare la soluzione più adeguata a garantire che l’uso delle somme di una linea revolving avvenga in conformità ai Principi, suggerendo che si potrebbe ricorrere ad una precisa identificazione degli asset cui il finanziamento è destinato o, alternativamente, a stringenti covenant informativi circa l’utilizzo delle somme erogate a valere sulla linea.

L’Azione dell’Unione Europea: il Regolamento Tassonomia

Come anticipato in precedenza, il 18 dicembre 2019, Consiglio e Parlamento Europeo hanno raggiunto un’intesa politica[22] sul Regolamento Tassonomia.

Il Regolamento Tassonomia consiste in un accordo quadro di riferimento per la creazione di un unico sistema classificatorio delle attività eco-sostenibili, che si applica:

  • ai partecipanti ai mercati finanziari che offrono prodotti finanziari, come definiti nel Regolamento (UE) 2019/2088 (Disclosure Regulation), i quali dovranno fornire informazioni circa la sostenibilità dell’investimento relativo al prodotto offerto nelle informazioni pre-contrattuali e nei report periodici che sono tenuti a presentare;
  • alle imprese sottoposte alla Direttiva 2014/95/EU (Non-financial reporting Directive), che dovranno fornire ulteriori informazioni circa la sostenibilità delle proprie attività produttive; e
  • agli Stati Membri ed all’Unione, che ne dovranno tenere conto per l’adozione di qualunque misura che disciplini l’emissione di prodotti finanziari od obbligazioni qualificabili come green.

Il Regolamento dispone che un’attività economica si considera sostenibile da un punto di vista ambientale quando, in primo luogo, contribuisce sostanzialmente (criterio del substantially contribute) ad uno o più degli obiettivi ambientali indicati all’Articolo 5 del Regolamento, ossia:

  • mitigazione del cambiamento climatico;
  • adattamento al cambiamento climatico;
  • protezione e sfruttamento sostenibile dell’acqua e delle risorse marine;
  • transizione verso un’economia circolare;
  • prevenzione e controllo dell’inquinamento; e
  • protezione e ripristino della biodiversità e dell’ecosistema.

Vengono poi classificate tre tipologie di attività: (i) le attività sostenibili (sustainable activities) sono quelle che contribuiscono direttamente ad uno degli obiettivi ora indicati; ma il Regolamento considera al pari di esse (ii) le attività economiche che consentono ad altre attività economiche di contribuire a tali obiettivi[23] (enabling activities) e (iii) le c.d. attività transitorie (transition activities) ossia quelle attività economiche di cui non esiste ancora un’alternativa a basse emissioni (o la sua adozione è ancora economicamente troppo gravosa), ma per le quali si possono adottare misure che sostengono il passaggio verso un’economia neutrale per il clima, nel rispetto del limite dell’aumento della temperatura atmosferica non oltre gli 1,5 gradi celsius rispetto al livello pre-industriale, come imposto dall’Accordo di Parigi.

Per considerarsi eco-sostenibili, le attività economiche devono poi rispettare tre ulteriori requisiti:

  • il rispetto del criterio no significant harm, ossia l’attività in questione non deve essere condotta in modo da danneggiare significativamente il raggiungimento degli altri obiettivi (c.d. attività climate-neutral). L’attività che tende a realizzare un obiettivo deve pertanto tenere in dovuta considerazione anche gli altri interessi ambientali, pur non perseguendoli direttamente. Il requisito in esame diviene rilevante per le attività che possono presentare potenziali esternalità negative di importanza non trascurabile, come per l’energia nucleare[24];
  • il rispetto del criterio minimum safeguards, ossia l’attività deve essere condotta nel rispetto di alcuni standard minimi per la tutela dei diritti umani e dei lavoratori, indicati nel medesimo Regolamento[25]; ed infine
  • il rispetto dei c.d. technical screening criteria, ossia norme tecniche per la realizzazione di ciascun obiettivo ambientale, che dovranno essere implementate dalla Commissione attraverso il dialogo con un’apposita Piattaforma composta da diversi stakeholders. Tali criteri si prevede che dovranno essere rivisti regolarmente dalla Commissione, richiedendo pertanto un costante lavoro di aggiornamento anche da parte di investitori ed emittenti.

Come indicato, il Regolamento è stato per ora oggetto di un mero accordo politico tra Parlamento e Consiglio Europeo. Per la sua entrata in vigore sarà dunque necessario attendere che venga completato l’intero iter legislativo europeo, con l’approvazione formale del Parlamento e del Consiglio Europeo, ed il decorso di 20 giorni dalla sua pubblicazione nella Gazzetta Ufficiale dell’Unione Europea.

Vale la pena evidenziare che il Regolamento si compone prevalentemente di norme di mero indirizzo, per la cui implementazione è necessario l’intervento della Commissione. E’ previsto quindi che lo sviluppo degli aspetti tecnici del Regolamento Tassonomia (come l’elaborazione dei technical screening criteria) sia demandato a successivi atti delegati della Commissione che, una volta attuati, troveranno applicazione (i) a far data dal 31 dicembre 2021, per gli atti delegati relativi agli obiettivi di mitigazione ed adattamento al cambiamento climatico, e (ii) a far data dal 31 dicembre 2022 per gli atti delegati relativi agli altri obiettivi ambientali.

A seguito dell’ entrata in vigore del Regolamento e l’attuazione degli atti delegati della Commissione, la Tassonomia europea diverrà il sistema classificatorio di riferimento all’interno dell’Unione per la valutazione delle attività economiche eco-sostenibili.

L’Azione dell’Unione Europea: l’EU Green Bond Standard

Un lavoro parallelo a quello dell’ICMA è stato svolto dal TEG che, in linea con l’intervento di cui al Regolamento Tassonomia, ha redatto delle linee guida – anch’esse adottabili su base volontaria – per l’emissione di European Green Bond (l’“EU Green Bond Standard”)[26].

Fermo restando l’adottabilità dell’EU Green Bond Standard su base volontaria spetterà alla Commissione, nel quadro del suo lavoro di implementazione del Regolamento Tassonomia, decidere di rendere cogente o meno l’applicazione di tale standard all’interno dell’Unione.

L’EU Green Bond Standard definisce EU Green Bond le emissioni obbligazionarie che rispettano i seguenti requisiti:

  • pubblicazione di un EU Green Bond Framework in cui l’emittente conferma l’adozione volontaria dell’EU Green Bond Standard per uno o più prestiti obbligazionari;
  • destinazione dei proventi dell’emissione esclusivamente al finanziamento o rifinanziamento, in tutto od in parte, di nuovi od esistenti Green Project; e
  • valutazione positiva da parte di un revisore accreditato, nominato dall’emittente, circa la conformità dell’obbligazione all’EU Green Bond Standard.

EU Green Bond Standard: una nozione europea di Green Project

Il primo elemento di differenziazione tra gli ICMA Green Bond Principles e l’EU Green Bond Standard si rinviene nella diversa nozione di Green Project.

Infatti, mentre gli ICMA Green Bond Principles non impongono all’emittente l’adozione di una specifica tassonomia per la valutazione della sostenibilità ambientale del progetto, l’EU Green Bond Standard richiede che le attività in cui saranno investiti i proventi dell’emissione siano valutate secondo il Regolamento Tassonomia.
Possono allora definirsi EU Green Bond quelle obbligazioni i cui proventi siano destinati esclusivamente al finanziamento o rifinanziamento, in tutto od in parte, di nuovi od esistenti Green Project, ossia per l’investimento in attività economiche qualificabili come green ai sensi del Regolamento Tassonomia. Si noti che l’EU Green Bond Standard include tra i Green Project anche gli investimenti per operational e capital expenditures (come i costi di manutenzione del green asset, o gli investimenti in ricerca e sviluppo), in working capital (nella percentuale destinata al singolo investimento rispetto al totale) o in beni immateriali.

Pertanto, anche per l’EU Green Bond Standard la qualificazione di un’obbligazione come EU green dipende dalle caratteristiche del progetto finanziato, e non anche dal generale livello di sostenibilità ambientale dell’attività svolta dall’emittente.

EU Green Bond Standard: la documentazione da produrre a cura dell’emittente

Come per gli ICMA Green Bond Principles, anche l’EU Green Bond Standard mira a garantire un elevato livello di trasparenza circa l’uso dei proventi e le performance ambientali dell’investimento, sia nella fase iniziale che durante la realizzazione del progetto. Questo risultato viene raggiunto attraverso la predisposizione, a cura dell’emittente, di un set documentale informativo destinato agli investitori.

L’emittente, prima o all’atto dell’emissione del prestito obbligazionario, deve rendere disponibile agli investitori il Green Bond Framework. Si tratta di un documento che – con riferimento ad una o più emissioni obbligazionarie, anche future – confermi l’adozione dell’EU Green Bond Standard ed indichi:

  • quali tra gli obiettivi ambientali indicati nel Regolamento Tassonomia sono perseguiti dalle emittende obbligazioni;
  • il processo utilizzato dall’emittente per la valutazione della conformità dell’investimento rispetto ai requisiti indicati dal Regolamento Tassonomia. In caso di successivi cambiamenti nella Tassonomia, questi non si applicano ai bond già emessi, mentre i bond di futura emissione dovranno sempre essere allineati alla versione più recente della Tassonomia;
  • una descrizione del Green Project che, qualora non sia ancora identificato al momento dell’emissione, può essere resa anche facendo riferimento al tipo di progetto o al settore in cui si intende realizzarlo;
  • le modalità attraverso cui i proventi vengono destinati all’investimento. Si tratta di un equivalente del principio use of proceeds, con la differenza che – rispetto agli ICMA Green Bond Principles – il tracking non si focalizza sulla costituzione di modalità efficaci di segregazione patrimoniale dei proventi, ma sulla destinazione al progetto di un importo ad essi equivalente;
  • le metodologie e le assunzioni utilizzate per l’elaborazione degli strumenti metrici (key impact metrics) che saranno utilizzati dall’emittente per valutare l’impatto ambientale degli investimenti;
  • una descrizione delle attività di reporting che saranno svolte.

Con riferimento all’attività di reporting, l’emittente è tenuto a predisporre l’Allocation Report e l’Impact Report.

L’Allocation Report deve contenere una descrizione dettagliata circa la destinazione ai progetti delle somme raccolte con l’emissione e la distribuzione geografica dei medesimi, nonché una dichiarazione sulla conformità all’EU Green Bond Standard.

Il report deve essere redatto al momento dell’emissione (Initial Allocation Report), e successivamente predisposto con cadenza annuale sino a quando i proventi del green bond non siano stati interamente destinati al progetto (Final Allocation Report), nonché aggiornato in caso di sostanziali cambiamenti nella destinazione delle somme. Si prevede espressamente che il Final Allocation Report sia verificato da un revisore accreditato che ne attesti la conformità all’EU Green Bond Standard[27].

L’Impact Report contiene invece le informazioni per la valutazione dell’impatto ambientale del progetto. Si dovrà dare conto in modo dettagliato della metodologia e dei criteri di valutazione utilizzati (integrando quanto già indicato inizialmente nel Green Bond Framework), fornendo anche una descrizione del progetto, degli obiettivi ambientali perseguiti, della natura dell’asset finanziato e della percentuale di finanziamento e/o rifinanziamento che è stata destinata ai Green Project.

Quest’ultimo report deve essere redatto dopo che i proventi del green bond siano stati interamente destinati al progetto, ed almeno una volta durante il periodo di durata del bond (nonché, come per l’Allocation Report, aggiornato in caso di sostanziali cambiamenti nella destinazione delle somme). Diversamente dall’Allocation Report, la verifica dell’Impact Report da parte di un revisore accreditato viene raccomandata, ma non è obbligatoria.

Il Green Bond Framework, l’Allocation Report e l’Impact Report devono essere resi e mantenuti pubblici (mediante pubblicazione sul sito web dell’emittente o in altro modo) sino alla data di scadenza del green bond. Ciò comporta la necessità di bilanciare l’interesse degli investitori alla trasparenza dell’investimento con esigenze di riservatezza o concorrenza che possono accompagnare l’emissione. Qualora ciò si renda necessario, è possibile limitare le informazioni fornite, o prevederne la pubblicazione in forma aggregata (ad esempio, in caso di pluralità di investimenti può farsi riferimento al portfolio).

EU Green Bond Standard: il ruolo del revisore accreditato

L’obbligo per gli emittenti di nominare un revisore accreditato rappresenta una delle maggiori differenze tra l’EU Green Bond Standard e gli ICMA Green Bond Principles. Infatti, nei Green Bond Principles il parere di un esperto indipendente non è obbligatoriamente richiesto in nessuna delle fasi di realizzazione del progetto, e non è necessario che questi abbia ricevuto un accreditamento presso specifiche istituzioni.

Il compito del revisore accreditato è di (i) rilasciare, prima o al momento dell’emissione, una verificazione iniziale sulla conformità del Green Bond Framework con l’EU Green Bond Standard, nonché (ii) rilasciare una verificazione sul Final Allocation Report. Come per i report, anche le verificazioni devono essere rese pubbliche dall’emittente.

L’EU Green Bond Standard non prende per ora posizione su quali siano le modalità per ottenere l’accreditamento, o le istituzioni a ciò autorizzate. Il TEG ha comunque prospettato alcune possibili soluzioni, che spetterà alla Commissione valutare[28].

L’ intervento così incisivo dell’EU Green Bond Standard nella materia della revisione esterna viene motivato dal TEG sulla base di alcune considerazioni circa l’attuale market practice in questo settore[29]. Si è osservato infatti che il mercato della revisione esterna attualmente presenta costi di transazione relativamente elevati, potenziale mancanza di indipendenza dei revisori, limitata disclosure dei criteri di valutazione utilizzati evidenziandosi, a riguardo, l’eccessiva onerosità che attualmente richiederebbe l’elaborazione di solidi schemi di certificazione per il settore.

Quando sarà possibile emettere EU Green Bond?

Dato che l’EU Green Bond Standard richiede che le attività in cui saranno investiti i proventi dell’emissione siano valutate secondo il Regolamento Tassonomia di fatto EU Green Bond potranno essere emessi solo quando (i) sia entrata in vigore la Tassonomia; (ii) la Commissione abbia deciso di adottare l’EU Green Bond Standard e (iii) sia stato adottato un metodo – anche temporaneo – per l’accreditamento dei revisori esterni.

Come indicato, l’implementazione del Regolamento Tassonomia è demandata a successivi atti delegati della Commissione, che ne svilupperanno gli aspetti tecnici (come i technical screening criteria) e che, una volta attuati, troveranno applicazione a far data dal 31 dicembre 2021 o dal 31 dicembre 2022, a seconda degli obiettivi ambientali cui si riferiscono. Il Regolamento, tuttavia, potrebbe entrare in vigore già alla fine di quest’anno[30].

Il TEG apre perciò alla possibilità che siano emessi EU Green Bond prima dell’adozione degli atti delegati da parte della Commissione. Pertanto, una volta che il Regolamento Tassonomia sia stato approvato, e la Commissione abbia definito un metodo di accreditamento per i revisori esterni ed adottato l’EU Green Bond Standard, sarà possibile emettere “obbligazioni verdi europee” nel rispetto dei principi indicati nel Regolamento Tassonomia[31].

 

Il contenuto di questo articolo ha valore solo informativo e non costituisce un parere professionale.
Per ulteriori informazioni contattare Stefano Padovani, Paolo Porena, Lukas Plattner o Andrea Iovieno.

 

[1] ESG è dunque l’acronimo di environmental, sustainability and social issues, ossia le tre macro-categorie di problemi/obiettivi che gli investitori dovrebbero considerare nelle proprie decisioni di investimento per renderle sostenibili. Ma ESG possono essere anche le imprese che decidano di integrare nel proprio modello di business considerazioni legate a problematiche ambientali e sociali, o relative al buon governo dell’impresa. Società specializzate si occupano inoltre di fornire un rating ESG, che consente ad investitori ed imprese di orientarsi meglio nell’adozione di scelte sostenibili di investimento e sviluppo.
[2] Vitaliano D’Angerio, IL Sole 24 ore, 24 marzo 2020. “Del resto gli investimenti green si renderanno necessari per conseguire l’obiettivo della neutralità climatica entro il 2050, fissato dalla Commissione Europea nella sua recente proposta per un Green Deal Europeo (Comunicazione della Commissione Europea COM 2019 (640) final) e che, nelle intenzioni della Commissione, dovrebbe divenire legislativamente vincolante a livello dell’Unione.
A tal fine, il 4 marzo 2020 è stata avanzata dalla Commissione una proposta di Regolamento Europeo per l’istituzione di un quadro legislativo per il conseguimento della neutralità climatica (proposta COM(2020) 80 final).
Con l’adozione della proposta (i) gli Stati Membri sarebbero vincolati a conseguire entro il 2050 l’obiettivo della neutralità climatica a livello dell’Unione e (ii) entro il mese di settembre 2020, la Commissione potrebbe modificare il Regolamento (UE) 2018/1999 al fine di imporre – entro il 2030 – una riduzione a livello dell’Unione dei gas ad effetto serra nella misura del 50% o 55% rispetto ai livelli antecedenti il 1990″.
[3] V. lettera c). L’accordo è stato ratificato sia dall’Unione Europea (il 4 ottobre 2016) che dall’Italia (con la Legge n. 204 del 4 novembre 2016).
[4] Comunicazione della Commissione Europea COM 2019 (640) final. La road-map verso il Green Deal prevede che la Commissione Europea presenti una strategia rinnovata in materia di finanza sostenibile nel terzo trimestre del 2020.
[5] Si noti che, considerata la natura socialmente utile degli obiettivi perseguiti dall’emittente di un green bond, può accadere che un’obbligazione verde persegua molteplici obiettivi di rilevanza sociale, senza limitarsi a produrre effetti positivi esclusivamente per l’ambiente. L’ICMA utilizza il termine Sustainability Bond per riferirsi a quei prestiti obbligazionari che contemporaneamente destinano i propri proventi alla realizzazione di progetti utili sia socialmente che ecologicamente, prevedendo per essi linee guida che – nel contenuto – si discostano in parte da quanto previsto per le obbligazioni esclusivamente green. Per chiarezza, nel presente Alert informativo ci si interesserà esclusivamente dei green bond.
[6] Una ricognizione esaustiva delle iniziative internazionali e best practices attuate in materia di finanza sostenibile è stata di recente (febbraio 2020) pubblicata dall’International Capital Market Association nel documento “Sustainable finance: compendium of international policy initiatives & best market practice” disponibile a questo link.
[7] Nella sezione Debt finance della ESG Reporting Guide pubblicata da London Stock Exchange Group, si riconosce che i Green Bond Principles costituiscono “the biggest step” nel raggiungimento di un elevato grado di trasparenza e standardizzazione delle caratteristiche necessarie per l’identificazione dei green bond.
[8] Si veda il “Green Bond Report” per il 2018 pubblicato da Enel.
[9] Il testo in italiano è disponibile a questo link.
[10] Il cui testo è disponibile, quale allegato 1 al “Report on EU Green Bond Standard” redatto dal TEG, a questo link.
[11] Il cui testo è disponibile a questo link.
[12] Il cui testo, nell’ultima versione aggiornata a giugno 2018, è disponibile a questo link.
[13] Naturalmente questo rischia di creare difetti di coordinamento tra le varie tassonomie, oltre alla difficoltà di individuare quale sia la tassonomia “corretta” cui fare riferimento per un certo progetto. Per cercare di venire incontro a tali esigenze di coordinamento, l’ICMA ha redatto il “Green Project Mapping”, disponibile a questo link.
[14] Ad esempio, la circostanza che l’emittente abbia un rating ESG molto basso non preclude a quest’ultimo di emettere un’obbligazione verde se i proventi dell’emissione sono investititi in Green Project. D’altro canto, l’ICMA sottolinea che gli investitori – al di là delle potenzialità dell’investimento – tendono a preferire gli emittenti che presentano un rating ESG elevato, o comunque una politica ambientale consolidata, poiché presumibilmente in grado di garantire performance ambientali più elevate per singolo investimento.
[15] Il termine è utilizzato dall’ICMA per indicare il lavoro di valutazione svolto da un esperto indipendente. La revisione esterna può essere condotta da qualunque consulente o professionista, anche se già soggetto al rispetto di regole e standard del proprio ordine professionale, che dimostri di possedere elevati livelli di integrità, oggettività, competenza, riservatezza e comportamento professionale. Sul punto, l’ICMA ha pubblicato delle “linee guida per la revisione esterna” disponibili a questo link.
[16] Come indicato sulla pagina web dedicata ai green bond presente sul sito di Borsa Italiana, e nella “Guidance for issuers on the integration of ESG into investor reporting and communication” predisposta dal London Sock Exchange Group.
[17] La periodicità annuale è richiesta espressamente anche da Borsa Italiana.
[18] L’ICMA ha predisposto a tal fine un handbook contenente l’Harmonized Framework for Impact Reporting, che descrive in dettaglio – per ciascun Green Project – le modalità ed i criteri di redazione del report. L’handbook, nella versione più recente, è disponibile a questo link.
[19] Disponibili al seguente link nell’ultima versione pubblicata l’11 dicembre 2018.
[20] Per l’individuazione dei Green Project, i Green Bond Principles rimandano al lavoro di individuazione e coordinamento tra le varie tassonomie svolto dall’ICMA.
[21] Dato che spesso i finanziatori hanno una conoscenza approfondita delle imprese beneficiarie in virtù di rapporti consolidati, per alcune imprese l’LMA considera sufficiente il ricorso ad un’autocertificazione, a condizione che le stesse abbiano già dimostrato di possedere conoscenze sufficienti per valutare correttamente l’allineamento con i Green Loan Principles.
[22] L’intesa raggiunta non rende per ora vincolante il Regolamento per gli Stati Membri.
[23] A condizione, si specifica, che tali attività – da un lato – non conducano ad un lock-in che metta a rischio il raggiungimento di obiettivi ambientali di lungo periodo e – dall’altro – abbia un positivo impatto ambientale, da valutarsi in base al ciclo economico del tipo di investimento.
[24] Quest’ultima non è presa in considerazione dal Regolamento Tassonomia, e la sua inclusione od esclusione dalle attività eco-sostenibili è rimessa ai successivi atti delegati della Commissione.
[25] L’attività deve essere condotta nel rispetto delle OECD Guidelines for Multinational Enterprises, le UN Guiding Principles on Business and Human Rights, nonché dei principi espressi dall’International Labour Organisation’s declaration on Fundamental Rights and Principles at Work e nell’International Bill of Human Rights.
[26] La cui ultima versione, pubblicata il 18 giugno 2019, è disponibile a questo link.
[27] Naturalmente, nel caso in cui già al momento dell’emissione sia possibile destinare interamente al progetto le somme raccolte, la valutazione del revisore indipendente dovrà avere ad oggetto l’Initial Valuation Report.
[28] Le opzione prospettate sono attualmente quattro: (i) l’istituzione di un metodo di accreditamento accentrato gestito dall’ESMA (soluzione suggerita dal TEG); (ii) l’istituzione di un metodo di accreditamento decentralizzato in capo ai singoli Stati Membri; (iii) lasciare inalterato lo status-quo, ed attendere una armonizzazione spontanea o indotta dallo sviluppo degli ISO 14030; (iv) l’adozione di uno standard basato sulla attuale market practice, in consultazione tra la Commissione, le competenti istituzioni pubbliche e private ed i singoli stakeholders.
[29] Si veda sul punto il Report on EU Green Bond Standard (giugno 2019), par. 4.
[30] Nel documento denominato “Usability Guide – TEG proposal for an EU Green Bond Standard”, pubblicato a marzo 2020 dal TEG si prospetta l’approvazione del Regolamento da parte del Parlamento Europeo nella prima metà del 2020, e la pubblicazione nella Gazzetta Ufficiale dell’Unione Europea entro la fine dell’anno. Il documento è disponibile per il download a questo link.
[31] Trattandosi prevalentemente di norme di indirizzo, il TEG riconosce che potrebbero emergere discordanze e scostamenti tra i criteri utilizzati dagli emittenti in questa fase ed i technical screening criteria che saranno successivamente adottati dalla Commissione. Qualora però l’emittente abbia fornito adeguate motivazioni circa i criteri utilizzati, e l’emissione sia stata supportata dalla valutazione di un revisore esterno accreditato, il TEG ritiene che – anche in presenza di un tale scostamento – l’obbligazione dovrebbe comunque ritenersi allineata all’EU Green Bond Standard. Naturalmente, ciò vale solo per le obbligazioni emesse durante questa sorta di interim period: una volta che siano stati adottati gli atti delegati della Commissione, le nuove emissioni dovranno necessariamente allinearsi ad essi. Tali considerazioni sono contenute sempre nel documento “Usability Guide – TEG proposal for an EU Green Bond Standard”, pubblicato a marzo 2020.

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